· 概 要 ·
9月社融延续8月边际回暖的趋势，政府债发行节奏对社融的支撑作用较强。信贷投放虽然同比少增，但内部结构短期改善。其中，居民中长贷表现较好，成为信贷的重要拉动，或主要受益于房地产信贷政策的系列调整以及居民提前还贷的减少。后续实体融资需求仍需要关注政策端发力的情况和效果。
货币政策或仍趋稳健宽松。三季度金融数据发布会提出“将继续做好逆周期调节，为激活经济内生动力和活力营造适宜的货币金融环境”、“货币政策应对超预期挑战和变化还有充足空间和储备”。从PMI、中观数据来看，近期经济边际回暖，其中外需或是主要推动。我们认为，货币政策或仍趋于稳健宽松，来降低实体部门的实际融资成本，比如政策利率仍有一定调整空间。
10 月 13 日，央行公布 2023 年 9 月新增社融 4.12 万亿元，社融存量同比增速持平在 9.0% ； 9 月人民币贷款新增 2.31 万亿元，同比少增 1764 亿元。
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政府债支撑：社融继续多增
9 月新增社融 4.12 万亿元，同比多增 5638 亿元，延续 8 月以来融资边际回暖的状态。存量方面，社融增速持平在 9.0% 。
从分项上看，政府债和非标融资同比多增的幅度不小，是社融的主要支撑；同时投向实体的人民币贷款也不算很弱，在去年9月较高的基数上，同比小幅少增310亿元 。
9月政府债净融资9949亿元，同比多增4416亿元，主要还是与地方政府专项债发行赶进度有关。此前，《国务院关于今年以来预算执行情况的报告》表示，今年新增专项债券力争在9月底前基本发行完毕。从当前进度看，截至9月，地方专项债已累计发行3.45万亿元，占全年3.8万亿元额度的91%。四季度，政府债影响可能趋于减小。9月企业债净融资662亿元，同比多增317亿元，结合8月数据来看，前期企业信贷替代债券融资的趋势持续缓解。
非标融资方面，9月新增非标融资3007亿元，同比多增1558亿元，其中未贴现承兑汇票同比多增2264亿元，可能与短期票据资产压降有关（票据融资同比少增）；同时，低基数下，信托贷款同比多增594亿元。9月委托贷款新增208亿元，同比少增1300亿元，主要与去年政策性开发性工具投放带来的高基数有关。
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居民中长贷短期改善
9月信贷同比少增，不过结构上有所改善。9 月新增人民币信贷 2.31 万亿元，同比少增 1764 亿元，相比 8 月边际走弱（ 8 月同比多增 868 亿元）。从分项看，居民信贷短期改善，是重要的贡献；结构上，中长贷占比从此前不到 60% （ 7 月、 8 月）提升到 78% 。
受益于近期系列地产信贷政策，居民中长贷短期改善。9 月居民贷款新增 8585 亿元，同比多增 2082 亿元；其中中长期贷款新增 5470 亿元，同比多增 2014 亿元，增幅为今年 4 月以来的新高。
我们认为，当前居民信贷的改善，或主要和8月以来系列房地产信贷政策的调整有关，包括下调首付比例、降低二套房贷利率下限，还比如降低存量房贷利率。这些政策对居民加杠杆意愿、缓解提前还房贷趋势方面取得一定效果。
而地产销售层面，从高频数据来看，30大中城市商品房成交面积仍在低位波动，9月的同比降幅为24.5%，较8月小幅扩张，仍需关注房地产市场的政策效果。
企业中长贷延续同比少增。9月企业信贷新增1.68万亿元，同比少增2339亿元。其中，企业中长贷新增1.25万亿元，短贷新增近5700亿元，分别同比少增944亿元和881亿元。不过政策发力下，信贷结构有所改善，票据融资减少1500亿元，同比多减673亿元。
我们认为，近几月地方专项债发行提速，或对基建相关配套融资形成一定拉动；同时，企业融资继续降成本，也对需求有一定支撑。
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M2、M1同比继续回落
9 月 M2 同比增速 10.3% ，较 8 月继续回落 0.3 个百分点，一方面可能与信贷派生有关；另一方面，去年同期基数也比较高。后续随着财政资金的投放，预计会保持稳定。 M1 同比小幅回落 0.1 个百分点至 2.1% ，仍在低位，除了高基数影响外，可能还是与房地产销售低位波动有关。
总结来看，9月社融延续8月边际回暖的趋势，政府债发行节奏对社融的支撑作用较强。信贷投放虽然同比少增，但内部结构短期改善。其中，居民中长贷表现较好，成为信贷的重要拉动，或主要受益于房地产信贷政策的系列调整以及居民提前还贷的减少。后续实体融资需求仍需要关注政策端发力的情况和效果。
货币政策或仍趋稳健宽松。三季度金融数据发布会提出“将继续做好逆周期调节，为激活经济内生动力和活力营造适宜的货币金融环境”、“货币政策应对超预期挑战和变化还有充足空间和储备”。从PMI、中观数据来看，近期经济边际回暖，其中外需或是主要推动。我们认为，货币政策或仍趋于稳健宽松，来降低实体部门的实际融资成本，比如政策利率仍有一定调整空间。
风险提示：后续政策落地情况；房地产相关的风险。